Geenstijl

One way or another

Dat de euro niet houdbaar is, heb ik vaker beweerd. Ergens in 2009 kwam ik tot deze realisatie en heb ik dit ook met mijn klanten gedeeld. Toen ik las wat analisten op bedrijfsniveau schreven, heb ik de pen ter hand genomen en mijn Default of the PIIGS rapport geschreven in 2010. Sindsdien is er erg veel gebeurd, maar de redenen waarom de euro onhoudbaar is blijven bestaan. Maar waar ik de aanname had dat de eurozone zichzelf zou verscheuren, heeft Ray Dalio van Bridgewater Associates nog een andere optie geopperd: een soort Bretton Woods-moment waar het gehele geldsysteem op de schop gaat. Dan valt niet alleen de euro, maar vallen ook de dollar, de yen, en de renminbi. 

'De euro verscheurt zichzelf'-scenario

In het kort komt het erop neer dat de eurolanden te verschillend zijn (op gebied van cultuur, taal, juridisch systeem, demografie, bestuurlijke systemen, topografie, economische cycli, spaarzin, en zo verder). Door het inherente one-size-fits-all beleid van een muntunie, worden er juist divergerende uitkomsten gegenereerd. Als je één vastgesteld dieet oplegt aan 19 verschillende mensen, dan gaat het resultaat niet zijn dat iedereen slank en fit wordt; het vastgestelde dieet zal voor de één te weinig voedingstoffen bevatten en voor de ander juist te veel. Dus in plaats van naar elkaar te groeien (convergentie), groeien de eurolanden juist uit elkaar.

Om deze divergerende bewegingen teniet te doen (voor zover mogelijk), doen de EU en nationale overheden van alles. Zo zijn er de transfers van Noord naar Zuid, wordt er aan een bankenunie, een pensioenharmonisatie en de eurobonds gewerkt, koopt de ECB schulden van zwakkere eurolanden op, en zo verder. Mijn verwachting is dat de kiezers in het Noorden het op een gegeven moment beu zijn om geld naar het Zuiden te sturen en de kiezers in het Zuiden het beu zullen zijn om aan de leiband te moeten lopen van het Noorden. Oude tegenstellingen en vijandbeelden zullen dan weer naar boven borrelen en, uiteindelijk, tot het uiteenspatten van de eurozone (en EU?) leiden. Hopelijk blijft het daarbij en mondt het geheel niet uit in een militair conflict (best ironisch als je bedenkt dat de EU en EMU opgericht zijn voor welvaart en vrede). 

Ray Dalio-scenario

De oprichter van Bridgewater bekijkt het vanuit een echt macro-historisch perspectief. Hij beschrijft de economie in termen van verschillende typen schuldencycli (leuk informatief clipje van Ray en een must see voor onze beleidsmakers). De schuldencycli die wij allemaal wel herkennen, zijn de korte die ongeveer elke acht jaar plaatsvinden. De meesten zullen echter van de lange cycli echter geen weet van hebben, want deze vinden plaats over een periode van 50 tot 75 jaar. De laatste omwenteling van deze lange termijncyclus was in 1944. 

De snelle rekenaar voelt hem al aankomen: we staan aan de vooravond van een grote omwenteling. Er zal nu iets soortgelijks plaatsvinden als in 1944, toen het Bretton Woods-systeem werd opgetuigd. Ray beschrijft in deze LinkedIn post (ook must read) dat de VS nu in de laatste fase is beland met de aankondiging van enorme fiscale en monetaire steunpakketten. Mijn verhaal van vorige week komt deels terug in zijn verhaal van de schuldencycli (maar zijn verhaal is 100x beter) en met een andere gevolgtrekking. Landen met een reservemunt (met name VS en Eurozone) kunnen met de genomen maatregelen (ook de EU, de ECB en de nationale overheden hebben grote steunpakketten opgetuigd) het één en ander verzachten ten koste van landen die geen reservemunt voeren. 

Euro houden tot het gaatje of droppen?

Dus een wereldreservemunt hebben is zo slecht nog niet. De euro neemt 25% van alle transacties voor haar rekening (de USD zit op 55%) en is daarmee de duidelijke nummer 2 van wereldreservemunten. Ray beschrijft in grote lijnen dat het printen van geld waarmee de staatsschulden worden gefinancierd de pijn kan mitigeren als overheden die gelden aanwenden voor hun eigen volk. Nu is dat in de VS een redelijk uitgemaakt zaak, maar in de eurozone? Volgens Ray moeten de mensen en partijen in de VS die het meeste lijden, deze steun krijgen. Binnen de eurozone zou dit dus 'vak Zuid' betekenen. Of dit te verteren is door het electoraat in de verschillende eurolanden is nog maar de vraag. Dalio heeft echter wel een punt dat als het geprint geld is in plaats van belastingcenten, het electoraat niet al te veel bezwaar zal maken. Nu Duitsland om lijkt op het eurobondsdossier (via de achterdeur; de gebruikelijke manier in de EU), lijkt het erop dat de euro zal eindigen samen met de dollar (en yen, GBP en renminbi) in een totale monetaire reset à la Bretton Woods. Maar mochten onze politici toch voor een Nexit gaan, dan is dit wellicht interessant leesvoer over hoe dit het beste gedaan kan worden.